服务药企的CXO企业已经在三季报中显示出了积极的信号，其中最亮眼的要数药明康德。2024年第三季度，药明康德营收重回百亿规模至104亿元，剔除特定商业化项目同比增长14.6%；在手订单438.2亿元，同比增长35.2%，前三季度自由现金流达55.6亿元，展现出了强大的发展韧性和坚实的基本面。在外部环境挑战下，药明康德能实现两位数的正向增长，可见业务管线十分健康，并未对新冠订单产生过度的依赖。

药明康德与大型跨国药企和小型biotech都有深度关联。一方面，其与许多大型药企有稳定的长期合作，如与辉瑞、默沙东、强生、礼来等的合作超过20年。第三季度业绩显示，药明康德与全球营收前20名制药企业的合作收入同比增长23.1%。

小型biotech规模小，往往轻资产运营，需要快速推进管线至投资里程碑，因而更需要像药明康德这样的CXO在研发早期就提供专业的外包服务支持。药明康德采取的是CRDMO一体化的商业模式，在研发早期就介入和服务未来的“爆款”。这也是其频繁对外提及的“长尾战略”，即 “跟随客户”和“跟随分子”一同发展。根据药明康德三季报披露，目前公司R端（新药发现和研究）在过去12个月里为客户成功合成并交付超过45万个新化合物，同比增长7%。

近年来，以多肽和寡核苷酸为代表的TIDES新分子药物类型被药企和市场双向看好。根据Evaluate和BCG分析，2026年全球寡核苷酸市场销售额将达到150亿美元（约合人民币1067亿元）。多肽的市场也很广阔，弗若斯特沙利文预测2030年全球多肽药物市场销售额将达到2108亿美元。

药明康德为什么能踩准“风口”？笔者认为，一是坚定长期主义，战略决策上有前瞻性，能够积极应对制药和生物科技公司不断变化的需求，及时捕捉全球研发的方向和潜在需求。二是业务模式具有独特性和稀缺性，服务专业，值得信赖，累积了大量的忠实客户群。三是产能规模遥遥领先，持续兑现高“回报”。（杨泽康）

从一级市场看，海外医药生物PE&VC融资2023年以来持续向好，2024Q3投融资总额为1483.7亿元（-7.3%），融资事件总数为614件（-19.3%）。2024年7-9月，投融资总额分别为486.8亿元（-16.2%）、299.5亿元（-29.5%）、697.4亿元（+17.1%），融资事件总数分别为224件（-7.8%）、177件（-21%）、213件（+20.3%）。

具体到国内，一级市场医疗健康投融资活动强度仍在波动。2024Q3投融资总额为76.7亿元（-74.4%），融资事件总数为97件（-65.8%）。2024年7-9月，投融资总额分别为35.2亿元（-74.9%）、20.6亿元（-75.5%）、20.8亿元（-72.2%），融资事件总数分别为40件（-63%）、30件（-69.4%）、27件（-65.4%）。

收入逐季回升

2024年前三季度，我国20家CXO代表企业收入628亿元（-8%），在2023H1高基数下增速仍在放缓；归母净利润106.83亿元（-33.9%）；扣非净利润总额为约99.8亿元（-32.1%）。

单季度表现来看，收入逐季回升，但整体利润仍有承压。以第三季度为例，20家CXO企，2024Q3收入为226.1亿元（同比下滑1.8%；环比提升7.6%），归母净利润35.9亿元（-28.8%），扣非归母净利润增速为-31.6%。毛利率逐步回升，2024Q1、Q2及Q3毛利率分别为36.8%、38.8%和39.6%。

业务板块分化

对比海外龙头CXO公司的订单情况，整体上2024年海外CXO延续2023年趋势，不同业务板块景气度仍存在分化：1.药物发现及临床前CRO，受景气度和价格下降等因素影响，2023-2024H1在手订单增速相比2022年明显放缓，预计2024H2需求将趋于好转；2.临床CRO，截至2024Q2，Medpace、IQVIA、ICON在手订单仍保持Q1增长趋势,但较Q1略有放缓，有部分订单取消，其中Medpace在手订单增速最快；3.CDMO，Samsung Biologics受益于MNC外包需求增加及多样性供应商战略需求增加等因素，预计增长强劲。

对比海外龙头CXO在2024Q2提出的2024全年业绩指引变化，不同业务板块核心业绩指引分化明显。如有的CRO企业上调并收窄全年业绩指引，有的CDMO企业基本维持2024年全年业绩指引暂未下修，预期今年收入端基本为低个位数增长，其中三星生物预计收入端增速能达到10%~15%。

GLP-1乘风起航

随着多肽合成技术不断突破，潜在CDMO需求空间广阔。GLP-1RA药物终端销售额快速放量带动了对应原料药及中间体需求，根据诺和诺德年报数据，2021年司美格鲁肽的API需求量是2019年的4倍。Polypeptide公告显示，2020年全球多肽API市场销售额达18亿美元，其中近65%的份额来自于外采购入，自产比例仅有35%。GLP-1RA产业链上游拥有合规GMP产能的多肽合成原料药厂商、固相合成载体及溶剂厂商、CDMO及仿制药供应商等产业链多个环节有望持续受益。

中期展望来看，生物药CDMO仍在成长期，产能过剩担忧为时尚早。具体来看，国内多家企业深耕小分子CDMO，其业务相对成熟。6家具有较大规模产能的小分子CDMO企业，2022年合计拥有产能1.4万立方米，其中2家拥有超2000立方米产能，分别为凯莱英（5300立方米）、九洲药业（2500立方米）。药明康德WuXi TIDES新产能于2023年12月投入使用，多肽固相合成反应釜体积由原计划的20000L增加至32000L。国内大分子CDMO起步较晚，产能较海外龙头企业仍有一定差距。

能力建设仍是关键

长期来看，CGT等新兴业务仍处于早期发展阶段，具有较大市场潜力。目前，欧美地区CGT CDMO行业已有一定生产规模，头部企业占据较大市场份额，国内行业仍处于发展初期，除药明康德具有较大生产规模外，多数企业处于起步阶段，其中和元生物处于第一梯队，2020年占国内市场份额约7.7%。从产业链布局、客户、项目等维度比较分析来看，订单获取+R端建设决定核心竞争力。（西南证券 杜向阳）