最近，在生物制药并购复苏的背景下，多年来一直在行业内频繁收购的辉瑞开始踩“刹车”。辉瑞首席执行官近日在公开场合表示，将暂停大额交易并购业务，以确保目前拥有的管线资源推进顺利。阿斯利康也计划在未来几个月放缓其技术平台交易的步伐。

在生物制药行业，并购是一个重要且具有挑战性的战略杠杆。据不完全统计，2023年全球制药行业超过10亿美元的并购有26笔，总金额约1500亿美元。今年上半年，制药行业已达成17笔超10亿美元交易。但在金额上，大多以10亿-30亿美元的交易为主，总金额约500亿美元。并购重组是优化资源配置、激发市场活力的重要途径，也是公司继续做大做强的重要手段之一。大并购“歇火”有哪些深意？

重塑行业格局

去年12月，辉瑞以430亿美元收购Seagen，在全球医药健康领域前10名并购规模中排名第一。该次收购为辉瑞提供了四个获批产品和抗体偶联药物候选产品管线。今年1月，在摩根大通医疗保健会议上，辉瑞相关负责人将2024年称为公司的“执行之年”，表示将“努力巩固已经收购的资产，避免再次进行大规模收购”。阿斯利康首席执行官早前也透露：“公司已经收购并建立了目前所需的大部分业务，现阶段重点是现有资源的执行与整合，但这并不意味着不展开BD交易。”

为什么药企此前热衷于大型并购？由于关键专利到期，加上仿制药竞争加剧、管线增长陷入瓶颈，一些药企每隔几年就需要补充其投资组合。收购新资产是抵消这些专利悬崖的最快方法，尤其是大型制药公司的内部研发生产力低效或难以预测的时候。

实现成本协同效应也是大型并购交易的另一个战略理由，收购方以股票的高市盈率和低融资成本为大规模并购提供必要的火力弹药。全球生物制药行业的另一个特点是，与其他更成熟的行业相比，其市场份额集中度仍然相对较低。

麦肯锡分析了大型并购在塑造全球制药格局方面发挥的关键作用，认为：第一，大型并购创造了股东价值，并且，制药业的大型合并比其他行业的大型交易表现更好；第二，整合交易产生了更大的经济利润。其将大型合并分为两大类：合并现有参与者并产生大量重叠的交易，以及创建新公司或拓展新市场的增长型交易。从历史上看，整合交易为收购方创造了更大的经济利润（增长超过60%）。在整合交易中，收购方推动经济利润增长的方式存在显著差异，包括改善销售成本、降低管理费用、促进研发合理化和整合或改善营运资本，表明交易类型进一步细分。

创新效力是关键

不过，近年来，大型交易也暴露出一些问题，最主要的体现在：虽然其通过削减成本和实现协同效应为收购方赢得了时间窗，但往往很少能解决研发效率低的根本问题，即创新表现不佳。主要原因在于，在生物制药研发中，规模本身并不是一个优势和关键要素；恰恰相反，大型组织在合并后可能会减慢决策过程并减少对创新研发的关注，决策力和执行力影响了内部研发进展。为了实现财务目标，合并后的实体可能会优先考虑削减人力和运营成本，而不是创新，从而对企业的长期增长和竞争优势产生负面影响。

某咨询公司曾对30家生物制药公司的研发效率和企业增长表现（销售额、息税前利润和市值）进行年度评估发现，规模的最佳点是在研发预算处于10亿-20亿美元之间（大致相当于50亿~100亿美元的收入）。与传统大型制药公司相比，拥有强大生物技术传统的中型公司占据主导地位。

宾夕法尼亚大学一位医疗保健经济学专家曾表示，过去几年中，来自大型制药公司的新药份额逐渐下降，相反，小公司贡献了大约70%的新药实体。有专家担心，如果大药企有能力收购生物技术初创公司的新技术，却因为合并导致创新活力下降，将可能影响初创公司的资金流，继而影响整体创新、阻碍投资。

麦肯锡也曾做过一些客观分析，数据表明，大型并购在特定时期以及一些特定案例中，的确给买方和股东带来了价值和回报。但总体来看，由于整合的复杂性、高估的协同效应、财务代价和现金流压力过大，加上文化差异、整合挑战、人才流失、项目中断或延后、监管原因等，可能会造成时间与机会成本的流失，难以实现这些交易的预期价值。最根本的问题在于，创新效力没有提高，并入公司的产品热销几年就会遇到竞品和仿制药的冲击，从而导致业绩下滑。

★★★ 小结 ★★★

在不断发展的生物制药领域，研发效率是成功的关键标志。在制药行业，大型并购交易能够扩大产品组合和市场覆盖范围，但也面临挑战。一项研究表明，中型公司在研发效率方面往往比大型公司表现更好，但也凸显了扩大创新规模的挑战；对核心治疗领域和模式专业化的战略关注将带来回报；与高度关注并购相比，内部研发是许多顶级公司业绩的驱动力。

有效的并购对企业的帮助非常大，笔者认为，接下来，企业需要探索更有针对性的收购、战略合作伙伴关系和有机增长战略，以成功驾驭复杂的药物开发和商业化格局。

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