风口探营<<<

反转迹象强支撑

投行界公认，目前医药生物行业已经恢复、逐步反转并走出了业绩拐点。这是基于几个“气象条件”：其一，医药生物板块经历近两年的调整，许多个股市盈率维持在较低水平；其二，近期头部医药公司股价涨得猛，强势股和跟风股轮番联动，整个板块开始激活，市场资金开始流入；其三，行业的生产经营、产品与技术创新等出现好转，需求保持旺盛，景气度逐步回升；其四，绝大部分上市公司业绩有增长。

“风起医药”，基于市场趋势、政策面、基本面、资金面以及成长性等支撑点。

估值触谷底

整体来看，医药板块的市场走势与业绩出现了明显的背离。

据东莞证券研报，截至2022年11月15日，申万医药生物行业指数相对年初整体下跌16.64%，跑赢同期沪深300指数约5.11个百分点，在申万32个子行业指数中排名第18位。分季度来看，申万医药生物行业指数第一季度、第二季度、第三季度分别下跌10.79%、4.2%、14.24%。而实际上，第三季度申万医药生物行业的营业总收入和归母净利润同比增幅分别为8.8%、-0.5%，增速同比、环比均有所回升。

从业绩看，申万医药生物行业三级细分板块中，前三季度收入端仅疫苗、耗材同比有所下滑，利润端则原料药、化学制剂、中药、疫苗、其他生物制品和耗材同比有所下滑；其他子行业的收入、利润均有增长。与2022年第二季度增速相比，多数细分板块第三季度业绩增速有所回升。

医药行业本身兼具成长性、科技和消费属性。随着国内老龄化趋势不断加深，医药健康需求将持续激发，行业长期增长有足够的确定性。

而从估值看，截至2022年11月15日，申万医药生物行业整体PE（TTM，整体法）约26.3倍，较年初回落21.5%。估值已然处于行业近十年来的底部区域。　

政策暖意浓

时令已经入冬，但行业政策层面颇有“暖冬”之意，不仅顶层持续释放利好，之前对业绩形成困扰的一些不利、不确定因素也大为减弱，行业重归增长迹象日益明显。

回暖政策主要集中在药品集采、医保控费两个维度。今后一段时间，有影响力的政策主要有：即将举行的2022年国家医保谈判；高值耗材地方联盟采购持续推进，多种器械集采预计第四季度或明年开标；第八批国采满足原研/过评企业4家及以上的化药已超过90个，预计明年开标等。市场已历经多轮医保谈判和数批集采的洗礼，行业对此已有了充分预期，头部企业则通过创新药转型等具备了一定免疫力，预计对企业的负面影响有限。

截至目前，国家药品带量采购已经完成七批共八轮，覆盖295个品种，按集采前价格测算，涉及金额约占公立医疗机构化学药、生物药年采购额的35%。在过去几轮集采经验基础上，集采的竞价规则、质量、供应、配送、使用保障机制及相关配套政策等均逐步优化，实现了常态化、制度化。多个省份和联盟已开展或完成接续采购，整体看地方接续降价更为温和。

上海市卫生和健康发展研究中心研究数据显示，各省份接续模式主要分为四种类型，包括询价续约、双向选择带量分配、综合评分、完全竞价。其中，江苏接续模式有超百家企业中标，给予医院更多选择权并满足医院用药需求；辽宁接续模式追求市场稳定，34个原企业中选品种中18个品种由原企业以原价接续中选；长三角联盟对大企业有偏好，多家头部企业多个品种中选。在降价幅度方面，江苏平均降幅5.54%，辽宁平均降幅7.74%，长三角联盟平均降幅20.6%~30.6%；三种模式中，原中标企业的降幅均不高，江苏、辽宁两地几乎是原价中选。随着集采规则不断完善，后续大部分品种的竞争也相对充分，预计接续可降价空间不大。

医保控费方面，第五轮国家医保药品目录调整已正式启动且接近尾声，医保支付方式改革也在衔枚疾进。根据《DRG/DIP支付方式改革三年行动计划》，2024年底全国所有统筹地区全部开展DRG/DIP付费方式改革，到2025年底DRG/DIP基本实现病种、医保基金全覆盖。该机制也在各地实践中不断优化完善，比如针对创新药品、医疗器械、诊疗项目CHS-DRG付费下的除外支付。

基本面恢复

实际上，上市公司的业绩与成长性才是支撑资本市场表现的基本面。

据东莞证券研报统计，2022年前三季度，申万医药生物行业实现营业总收入18264.9亿元，完成归母净利润1837.3亿元、扣非归母净利润1688.2亿元，分别同比增长9.8%、4.9%、9.8%，增速分别同比下降6.4个百分点、22.6个百分点、20.2个百分点。其中第三季度申万医药生物行业营业总收入和归母净利润分别同比增长8.8%和-0.5%，增速同比环比均有所回升。

前三季度主要指标增速同比大幅下滑的主要原因是疫情扰动以及上市公司普遍提高研发投入。随着疫情趋于平稳，国家防疫“20条措施”逐步落实，以及医药生物行业生产经营与研发创新走向正轨，整个行业有望出现恢复性增长。

热点展望<<<

四大赛道将起飞

随着市场对医保控费政策的预期改善，医药板块将迎来反转行情。此前市场对药品、耗材控费政策过于悲观，而随着政策趋于温和，部分受集采影响企业的业绩逐渐走出低谷，前期受政策压制或部分传统业务受损的公司有望实现估值修复与业绩修复。不断提升的行业景气度，也将沿着产业链向上、下游传导，拉动各子板块良性轮动。

创新药：渐入佳境

　

如果说药品集采是倒逼医药企业全力投入创新药赛道的“市场之手”，那么国家政策、“十四五”规划则是引导药企继续在创新药赛道跃马扬鞭的“政策之手”，而《谈判药品续约规则》确立的“简易续约”则是创新药企为之努力的“经济之手”。

《“十四五”医药工业发展规划》提出医药工业将持续加大创新投入，加快创新驱动转型，“十四五”期间全行业研发投入预计年均增长10%以上；到2025年创新产品新增销售额占全行业营业收入增量的比重进一步增加。《“十四五”生物经济发展规划》则重点提出加速推进创新技术重点领域的建设，大力发展合成生物学技术，推动合成生物学技术创新。2022年10月国家医保局在对人大代表建议的答复中提到“2022年国家医保目录调整谈判药品续约过程中，我们充分考虑相关方面的意见建议，将新增适应症纳入简易续约考虑范围”。按现行简易续约规则，创新药新增适应症后价格降幅将在0~44%，一般不超过25%，与重新谈判平均降价50%~60%相比，降幅明显收窄。

我国药企在创新药赛道正进入收获期。抗肿瘤药物是创新药最热门赛道，据有关统计，2021年全球创新药共有6085个管线进入临床研究阶段，其中抗肿瘤管线2226个、约占37%。国家药监局《2021年度药品审评报告》显示，全年创新药注册受理量、审结量创近5年新高，审评通过47个创新药。在这条赛道上，跑出了恒瑞医药、百济神州、先声药业等一大批顶流公司。

　

中药：回归主流

　

以《关于促进中医药传承创新发展的意见》《“十四五”中医药发展规划》等一系列规范促进中药发展的政策导向性文件出台为标志，未来3~5年将是中药行业的黄金发展期、战略机遇期，有望迎来新一轮发展机遇。

创新中药首当其冲。2020年7月《药品注册管理办法》对中药新药注册重新做了规定，明确古代经典名方中药复方制剂、同名同方药等符合相关要求的可减免临床试验，突出人用数据在中药注册审评环节的关键作用等，加速中药新药注册审批，最大化减少中药企业研发费用、减轻企业负担，激励创新中药企业驶入快车道。

有系列政策“组合拳”助力，创新中药数量近年来持续高速增长。据统计，2016-2021年我国共有191个中药创新药项目申请临床，其中近三年来临床数目逐年增多，2021年中药创新药临床申请占比为65%，大约是2020年的2倍、2019年的5倍；审批方面，2016-2021年中药新药共获批20个，其中2021年获批12个，数量超过前五年总和。

　

医械：国产替代

　

根据艾瑞咨询数据，国内医疗器械约有三分之一的品类国产率不足50%，其中低值耗材已基本实现国产替代，冠脉支架、球囊、吻合器、骨科类耗材、体外诊断等高值耗材产品正走在国产替代的路上。《“十四五”医疗装备产业发展规划》发布后，国家层面与各地纷纷出台政策支持医疗设备国产化：2021年以来，广东、浙江、四川、陕西等地相继出台相关文件加大对国产医疗设备采购；2022年9月，国家卫健委启动财政贴息贷款更新改造医疗设备工作。

国产替代是医械行业今后发展的主线。未来十年，随着基层需求持续释放、各类术式和产品迭代创新、医保覆盖范围扩大，预计我国高端医械、高值耗材等将保持良好增长态势，将有更多国产品牌迅速占据风口并力争成为市场主流。

CXO：景气延续

　

总体来看，CXO板块今年大部分时间处于被压抑状态，受到了行业景气度、新冠药物订单、全球产业链转移趋势、CDMO产能格局等多项因素干扰。好消息是，截至目前，CXO公司业绩和在手订单仍保持较快增速，“风口”本色依旧。

先下手为强，重点围绕新技术领域完善业务布局是CXO公司的首要任务。据东莞证券研报，CXO“优等生”药明康德正着力建设新分子类型相关生物学新能力，包括靶向蛋白降解、核酸类新分子、偶联类新分子、载体平台、创新药递送系统等。凯莱英则围绕制剂、化学大分子、临床研究服务、生物大分子、合成生物技术等拓展新业务，2022年上半年完成新兴服务类项目476个，新兴业务同比增长173.86%。博腾股份重点布局基因细胞治疗CDMO业务领域，上半年新签订单同比增长68%。

作为新兴风口，CXO赛道具备较强的抗压能力和业绩弹性。随着行业景气度、全球产业链转移趋势、产能开始释放等因素回暖，该板块表现有望触底回升。

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