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港股“18A”药企精算避险

发布时间:2022-09-21 14:27:56作者:特约撰稿 歧正来源:医药经济报

所谓港股“18A”,指的是香港交易所《上市规则》中“主板上市规则”的第十八A章允许未盈利和没有收入的生物科技公司上市的条款。该条款于2018年4月30日生效,7天后,聚焦于病毒性疾病、非酒精性脂肪性肝炎/原发性胆汁性胆管炎、肿瘤等领域创新药研发和商业化的歌礼制药提交上市申请并于同年8月1日成为第一家“18A”成功上市公司。

国际形势变化,以往高歌猛进的“18A”企业面临前所未有的挑战。尤其是相关企业的现金流情况,备受关注。让我们透过“18A”生物药企业中报这个“期中考”,看看事实究竟是怎样的。

阶段性成绩单

截至2021年底,共有48家企业借助“18A”条款成功登陆港股,这些公司主要聚焦在生物制药、疫苗、医疗器械(包括AI医学影像诊断)领域。48家企业中,有35家专注于肿瘤、自免、疫苗等生物制药领域,其中的明星企业有百济神州、信达生物、君实生物、复宏汉霖。

附表展示了35家“18A”生物制药或疫苗研发公司2022年中报营业收入、归母净利润、期末现金余额,以及截至2022年9月16日的市值情况。可以看出,35家公司中,有26家公司有营业收入。

其中,营收最高的是百济神州,达45.23亿元;营收最低的是云顶新耀,仅为104.4万元。2家公司归母净利润为正,分别是新冠疫苗企业康希诺(1223.8万元,去年同期是9.37亿元),以及专注于单克隆抗体药物和其他治疗性蛋白药物的创新药企康诺亚(545.4万元,2021年7月8日上市)。

35家公司中报期末现金余额总数为507.74亿元,总市值(截至2022年9月16日)3987.91亿元。其中现金余额主要包括现金及现金等价物,其他一些可以短期变现的短期投资、理财产品等不包含在内。

明星企业表现

35家公司中,有4家公司“摘B”,分别是百济神州、复宏汉霖、信达生物、君实生物。

港股“18A”条款发布时,为了向投资者提示未盈利生物科技公司的风险,要求在其股票简称后添加“-B”,而只有当上市企业通过港交所的盈利测试(公司最少于过去三个会计年度的管理层维持不变,并最少经审计的最近一个会计年度的拥有权和控制权维持不变)才能摘除股票简称里的“-B”。因此,“摘B”企业自然有资格称为“18A”里的明星企业。

百济神州:有望成大BioPharma

百济神州6.48亿美元的营收与去年同期7.56亿美元相比减少14.29%,但这是其授权合作收入相比去年同期有所下降所致。

从产品销售带来的收入看,百济神州上半年达到5.66亿美元,与去年的2.45亿美元相比增幅高达131.3%,其主要产品百悦泽和百泽安都有非常好的表现。百济神州拥有在全球进行研发和商业化的能力,同时有40种药物和候选药物正在执行近80项临床试验。

虽然净亏损70.27亿元,但如果算上短期美国国库债券,百济神州拥有的可直接变现的资金高达127亿元,足够百济神州扛一阵子。

尽管6.48亿美元的收入与BioPharma企业相比还有不小的差距,但在所有“18A”企业中,百济神州未来最有可能成长为大型跨国BioPharma企业。

信达生物:与百济神州差距不太大

信达生物总收入22.39亿元,与去年同期19.42亿相比增长15.35%。信达生物已经商业化的品种有6个,高价值的在研管线有34个,在国内建立了近3000人的销售团队,并拥有美国等国际市场开展临床试验和注册的能力。国际市场的商业化主要依托与礼来、赛诺菲等商业伙伴的合作。

此外,拥有现金及短期金融资产约83亿元,足够信达生物扛不短时间。信达生物的实力虽与百济神州还有距离,但同样被市场看好:百济神州的营收是信达生物的2倍,市值是信达生物的2.84倍,两个指标的差距并不大。

复宏汉霖:“大树”之下利弊参半

复宏汉霖总收入12.89亿元,与去年同期6.34亿元相比增长103.5%。复宏汉霖迄今已有4款产品上市。除了国内自有的800多人商业化团队以及依托大股东复星医药的商业化团队外,复宏汉霖还与Getz Pharma、Eurofarma、雅培等不少公司签订了商业化协议,依托这些授权公司在国际市场推广及销售产品。复宏汉霖有2款产品即将上市、16款产品在研,还有已上市产品正在拓展新适应症。

复宏汉霖持有的现金及等价物加上银行存款为7.95亿元,但其“烧钱”速度远不及百济神州,也已建立了规模化的营收,再加上依托大股东复星医药,资金方面的风险并不大。

不过,短期看不到复宏汉霖自建国际商业化队伍的能力。同时,大股东复星医药已有布局的领域,复宏汉霖不太可能再进入。如复星凯特主打的CAR-T,复宏汉霖就不太可能进入。

大股东资源带来好处的同时,也限制了复宏汉霖的发展空间。而这也是百济神州营收仅为复宏汉霖的3.51倍、但市值却是复宏汉霖15倍的主要原因。“大树”下的复宏汉霖,未来定位更适合成长为一家有特色的中型BioPharma公司。

君实生物:中大型BioPharma可期

君实生物总收入9.46亿元,与去年同期21.14亿元相比减少55.26%。其主要原因与百济神州类似:2021年其新冠中和抗体埃特司韦单抗与礼来合作海外市场产生了大额技术许可收入。

其在国内市场自建了超过1100人的商业化团队,同时拥有在国际市场上进行临床研究与注册的能力。国际市场的商业化与复宏汉霖类似,主要依托合作伙伴。产品方面,君实生物除了已经上市的3个产品外,还有28个产品在临床试验阶段。

同时,君实生物手持34.07亿元现金及等价物,短期没有太大的资金压力。尽管不像复宏汉霖那样依托母平台资源,但君实生物避免了发展方向上的束缚,未来成长为中型乃至大型的BioPharma也很有可能。

四层级三维解

当前充满挑战的外部环境下,“18A”公司境况和投资价值如何?笔者认为,这个问题要从三个维度来分析:公司研发管线如何?手头的资金是否能够支撑过寒冬?如果已经开始商业化,进展如何?

按照这三个维度,笔者把35家公司分成4个层级:首先是前面详细介绍了的4家已“摘B”公司,接着是9家未“摘B”但营收已经过亿元的公司,再接着是14家有收入但未过亿元的公司,以及9家没有收入的公司。

4家“摘B”头部公司

如前面的介绍,4家头部公司尽管亏损依然严重,但商业化进展顺利,在研管线依然强健,且账面上也有足够的资金支撑企业对研发持续投入。这些企业已经具备了未来全球BioPharma霸主的雏形,值得投资者长期关注。

9家未“摘B”但营收过亿

营收过亿但并未“摘B”的9家企业中,除了和铂医药、东曜药业两家企业现金及等价物低于2亿元挑战较大外,其他公司发展均颇为稳健。

佼佼者如诺诚健华,业务增长和在研管线都不错,还手握65.19亿元现金及等价物。

前阵因为理财亏损而被业界广泛关注的基石药业,如果仅从财务角度看,理财亏损5000万元,难与天量的研发投入相比。且基石药业的业务增长及研发管线也不错,还手握11亿元现金及等价物。

14家有营收但未过亿元

有营收但未过亿元的14家企业中,包括了再鼎医药、药明巨诺、云顶新耀这样的知名企业,整体现金流情况还算不错。

风险可能较大的是迈博药业和圣诺医药。迈博药业的现金及等价物仅为8000万元,且营收还呈现下降的趋势;迈博药业开始尝试向CDMO业务转型,而CDMO转型能否成功业界仍然存疑,近期美国生物医药法案对产业的影响亦备受关注。

9家尚无收入但管线表现不错

尚未有收入的9家企业里,也有腾盛博药、三叶草生物等这样的管线表现不错的知名企业。总体看,各家公司均有不少在研管线,且持有的现金及等价物也足以支撑一阵。风险相对较高的可能是开拓药业、中国抗体和永泰生物3家现金及等价物不超过5亿元的公司。

总结

从各家公司实际情况来看,35家“18A”生物科技公司整体表现尚可,大部分公司现金流尚足,仅少数公司有资金链断裂风险。

但无论如何,“18A”企业不能再像以前那样大把花钱,在研发与商业化投入上要学会精打细算过日子。此外,虽然中国生物科技公司的发展前景依然看好,但生物科技公司研发管线价值判断门槛太高,投资者需谨慎!

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