年报业绩黯淡，资本策略性劝退雪上加霜，国产创新药的春天似乎迟到了

又到年度财报集中披露的时节。

引人关注的是，不少头戴光环的创新企业财报并不理想。微芯生物2021年总营收为4.3亿元，同比增长59.74%；净利下滑29.19%，至2198.4万元，扣非净利为-390.65万元。君实生物2021年虽实现营收40.2亿元，但绝大部分为技术许可收入，核心产品特瑞普利单抗销售收入4.12亿元，同比下降近60%。

截至4月1日，微芯生物、君实生物、信达生物、康方生物等明星企业，股价均从最高位腰斩，有些跌幅超过2/3，就连再闯科创板的荣昌生物也难逃首日开盘破发的境遇。

当前，正值这批代表中国新锐创新力量的企业从Biotech向Biopharma进化的关键时期，创新药是否“真红海”？还是资本在做策略性劝退？失去热钱追捧，创新企业将何去何从？

技术泡沫更应警惕　　

当下，PD-1几乎成为创新药泡沫的代名词。一位资深证券分析师直言，一级市场对PD-1项目早已止损。她解释称，“除已上市产品，其他在研项目无论处于哪个阶段，资本都会及时退出止损。”

目前，全球在研PD-1/L1超过150个，中国企业参与的合作研发就占一半，创新企业与资本入局可谓冷暖自知。国内PD-1领域上半场的适应症、医保之争已告一段落，市场格局悄然变化：君实生物的PD-1即便将国内非核心城市推广权交给AZ也未能改变颓势；与之形成对比，康方生物的派安普利单抗上市3个多月共售2.12亿元，且中国独家销售权已授予正大天晴；恒瑞医药的卡瑞利珠单抗在国内市场反超K药。这些都映射出国内PD-1市场已进入比拼营销推广力的下半场。

算上复宏汉霖的斯鲁利单抗，国内已上市9款PD-1，且市场不断缩水，所有PD-1产品开始锚定海外市场。不过，PD-1出海同样充满诸多不确定性，比如近期信达生物PD-1闯关美国失利。

政策环境不断优化，加上资本推波助澜，让PD-1赛道繁荣而又显拥挤。从基因测序到医疗AI，泡沫一个个消失，资本也在赌，赌自己能在泡沫破灭前退出。

而随着PD-1项目蜂拥而至、临床上在适度放宽超适应症使用，不良反应和毒副作用的研究是技术层面需要突破的方向。广东省人民医院吴一龙教授呼吁，要加强真实世界免疫治疗的毒副反应研究。“虽然相对于化疗，免疫治疗的毒副作用较轻，大部分在初期都较易处理，但是，对于心脏毒性问题，可否增加新的观察指标？能否通过大数据找出从用药到出现心脏毒性的平均时间，帮助医生提前判断副反应可能出现的时间，以便做出预判和采取相应的措施？”

相较于资本泡沫，更应警惕技术泡沫。截至2021年底，中国已有350余项PD-1临床试验备案公示，涉及450多家研究中心、2427位研究者。高端技术的重复不仅造成创新资源的浪费，也会对冲先进技术的迭代升级。前有“替尼爆炸”，现有PD-1赛道拥挤，后有ADC药物扎堆，创新企业去技术泡沫刻不容缓。

惯性束缚易生隐患　　

国内谈药物创新，不得不提明星产品西达本胺。这款2014年获批上市的原创小分子抗癌新药是中国历史上首个原创化学新药。2001年完成首轮5000万元融资的微芯生物成立并开启原创药研发之路。当时国内正是仿制药的黄金时代，重营销轻研发。当时，新药研发并不被资本看好，微芯几度陷入资金困境。后来，微芯生物“以专利换资金”，2006年以2800万美元的价格将西达本胺的国外专利授权给一家美国公司。这样的策略虽助微芯生物度过难关，但西达本胺失去中国外的所有国际市场，为今天的局面埋下隐患。

2021年财报显示，微芯生物到目前成功上市2款原创药：西达本胺和针对改善成人2型糖尿病新药西格列他钠。后者去年10月上市，营收仅为325.8万元。西达本胺销售收入3.87亿元，加上相关专利许可收入，合计占总收入比重超过99%。其研发投入1.3亿元，虽较上年增长40%，但与其他创新企业相差甚远。截至2021年，微芯生物在全球范围内已累计申请发明专利407项，后续产品线转化能力及建立的覆盖全国的营销能力提升将是破局的最大考验。

另一路径迥异的案例是百济神州。这个三地上市的创新药企业2022年以来美股和港股价格纷纷下挫。2021年其收入11.76亿美元，同比增长280%；净亏损14.13亿美元，背后是高昂的研发投入——报告期研发费用14.59亿美元。从收入构成上看，超过50%来自药品销售，其余部分则来自技术授权收入，其近十年累计亏损额超过330亿元。背后的支撑是持续不断的融资，在全球布局100多项临床试验。尽管泽布替尼在美国全年销售额约1.2亿美元，同比增长535%，但在资本日趋理性的背景下，如何平衡源头创新与财务状况，仍是巨大的考验。美国证监会近日将5家中概股公司列入《外国公司问责法》暂定清单，百济神州位列其中。

灵魂拷问未来机会　　

没有了热钱，企业创新怎么办？这是很多企业提出的灵魂拷问。

向Biopharma迈进既有大而全的路径，也有小而美的策略。有专家称，除了上述两类模式外，也有企业在对标美国的再生元。

成立于1988年的再生元，前三款产品临床研究统统以失败告终，与同时代创新公司相较，其用了近20年才拿下FDA批准的首款新药。但是，在这个过程中，经历多年蛰伏建立了Trap技术平台和VelocImmune技术才开始柳暗花明。再生元开启“两条腿走路”模式：一方面，与外部药企合作，带来巨大的现金流支持其自研产品开发。全球在研、FDA批准及授权的全人源单抗有近1/4来自再生元的技术平台。另一方面，再生元研发了多款单抗药物、双（多）特异性抗体在研药物等。

未来，对于创新药企而言，主要还是看企业个体的综合实力与战略决策力，平台化创新力及超强的营销力将成为两大利剑。

而创新药企走出盈利低谷的进程将成为中国医药创新力蜕变升级的机遇。创新药价值的真谛不在于俯瞰众生的业绩，而在于开创式实践中，那些能被产业铭记的深度。中国创新药企能否在当下最深的绝望里拨开最美的前景，我们拭目以待。

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