医药零售行业又有大并购案了，上市公司老百姓大药房控股湖南怀仁大健康，成为今年开年以来连锁并购圈最重磅的消息。3月7日，老百姓大药房公告，拟以自有资金16.37亿元（含贷款）收购林承雄、陈毳萍等14名交易对方所持有的湖南怀仁大健康产业发展有限公司（下称“怀仁大健康”或“目标公司”）71.9643%的股权。本次交易完成前，老百姓持有怀仁大健康4.1556%股权，交易完成后，老百姓将持有目标公司 76.1199%股权。

先局部扎根再全面渗透

公告显示，交易双方参考评估值协商确认的整体估值22.75亿元。按照目标公司2020年全年净利润9999.19万元计算，交易市盈率为22.75倍。据悉，湖南省连锁排名前三者为益丰、老百姓、怀仁大健康。怀仁大健康多年稳坐湘西连锁药店头把交椅。本次交易完成后，老百姓在湖南省的门店数有望超过3000家（含加盟），成为湖南省域门店数第一的连锁药房企业。在湖南省14个州市中，有7个州市，老百姓大药房门店数排名第一。

医药连锁上市公司通过并购扩展门店数量，扩大地区覆盖，提高经营业绩，在未来3~5年乃至更长一段时间内，还是上市连锁发展的主要模式。在医改深化的背景下，受集采和疫情影响，公立等级医院这几年销售额负增长，连锁药店和基层医疗得到了长足发展，即使是在疫情影响下的2020年和2021年仍逆势增长。但实体药店发展面临医药电商的巨大冲击，在头部连锁和医药电商的双向压力下，中小连锁的日子不太好过，医药零售行业的整合会加速。

目前，头部四大连锁一心堂、老百姓、益丰和大参林基本在全国布局。近年新上市的漱玉平民正尝试走出山东省，健之佳的核心区域还是在云南和广西，因为体量小，不会太快进行全国覆盖。

2018年，益丰药房子公司上海益丰收购上海上虹大药房连锁有限公司51%的股权，交易价格14280万元。当时，上虹药房有53家直营门店和2家诊所，其中医保店25家，是上海闵行区药品零售行业的龙头企业。目前，益丰布局在上海的药店估计接近100家。头部连锁通常先在某一地区形成规模经济，供应链、采购、人员、观念等可以耐心协同。与此类似，规模较小的两家上市公司漱玉平民和健之佳的并购盘子也不会铺得很大，一定会先在某省扎根做深做透再渗透，避免并购有规模但不经济的问题。

谁是优质并购主

在医药零售行业，上市连锁和医药电商巨头是主要的竞争大佬。中小连锁可以根据自身情况，选择加入哪个阵营。上市连锁在资金、经营、管理方面优势明显，可以提携中小连锁共同发展，而电商巨头的合作方式更灵活，引流能力、线上赋能也能救中小连锁于水火之中。

那么，谁才是区域中小连锁眼中的优质并购主？上市大佬、电商巨头还是大商业公司收购后转为DTP？这个问题需要具体情况具体分析。怀仁大健康地处湖南，竞争激烈，光湖南就有益丰和老百姓两大上市公司，肯定要不断巩固地盘，还有九芝堂等连锁对手。怀仁大健康作为区域第三大连锁，肯定会暴露在头部连锁的并购“火力”下。其实，老百姓收购怀仁大健康已经运作了好几年，起初只有4%左右的股份。老百姓运筹帷幄，后来陆续收购一些股份，这次基本“拿下”。

其他省的情况就不一样了。河南省的药店基本已被高瓴资本收购，有些省份如湖北省本身没有龙头企业，区域连锁不会面临来自龙头企业的并购。这两年，业外资本如全亿健康和高瓴资本之前收了很多药店，还没有消化完毕，最近还没有开启并购战车。

中型连锁对于并购的态度主要和老板性格有关，把自身发展好的同时再看机会。至于并购方是谁，主要决定因素还是钱，从经营理念角度看当然是连锁懂连锁，但收购价格，连锁不一定承受得起。

“中型连锁药店被大商业公司收购后可以转为DTP”，其实是一个伪命题。现在所谓的DTP药店，很多都是伪概念的泛DTP，基本是院边店。当前，商业公司确实在DTP方面发力，通过收购药店将其转化为DTP门店的情况客观存在，但数量和影响力很小。

事实上，一家连锁公司可能只有几家门店符合DTP要求，其他都是普通药房。收购方是商业公司、连锁或资本并不重要，重要的是谁给的钱多，谁更符合老板需求，是一次性卖掉还是允许部分持股等。

上市连锁理性并购

本次交易市盈率低于或接近规模相近的新兴药房交易市盈率24.66倍、成大方圆交易市盈率28.34倍、华佗药房22.42倍（已终止）。按照目标公司2021年9月30日净资产36704.56万元计算，溢价率约为520%，低于同行业可比交易案例平均溢价率833%。由此可见，中小连锁被并购的黄金时间已经过去，想卖个好价钱没有那么容易了。

目前，实体药店经营压力山大，在房租、水电、人工等硬性经营成本下，平均毛利维持在30%~40%，如果没有上游医药公司和药厂对连锁药店的赊销和铺货，压力可能更大。上市公司的盈利方式除了药店经营利润，还可以通过业绩提升来拉升股价，通过并购扩大经营规模是拉升股价的重要手段之一。

老百姓收购怀仁大健康之前，把石家庄十几个店转让给益丰，首开头部上市连锁相互交易门店的先例。同时，老百姓放弃了市盈率更高的针对华佗大药房的收购，这都表明，上市连锁在并购方面越来越理性。

10年前，中国连锁药店的价值被低估，高瓴、国控和四大上市连锁疯狂“跑马圈地”，不断并购中小连锁，中国医药连锁格局从“春秋时期”进入“战国时代”。

快速并购虽能提高业绩，但也掩盖了很多问题，比如经营管理水平、营利方式和能力跟不上等。连锁药店通过并购求发展是不可持续的，在纳入集采、医保监管完善等大环境下，中小连锁药店要静下心来思考，未来的出路在哪里。至于2022年会不会是零售并购大年，让我们拭目以待。

此内容为《医药经济报》融媒体平台原创。未经《医药经济报》授权，不得以任何方式加以使用， 包括转载、摘编、复制或建立镜像。如需获得授权请事前主动联系：020-37886610或020-37886753；yyjjb@21cn.com。