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四大连锁战绩擂响 资本入局透露哪些信号

发布时间:2019-12-04 16:56:25作者:王浩来源:医药经济报

医药零售三季报揭秘


截至目前,四家医药零售上市公司均已完成了2019年三季报的发布。从季报揭示的数据看,四大连锁排行位置相对稳定,根据营业收入,年底四大连锁营收均破百亿的可能性较大。与此同时,笔者也观察到高济医疗在此期间获得腾讯5亿美元入股。互联网巨头进入的背后透露出怎样的行业发展动向?本文一一解读。


看好成长连锁

从截止今年9月底的营收业绩来看,四大连锁排行维持了年中的排序——截止6月底,四大连锁营收排序依次为老百姓(55.34亿元)、大参林(52.52亿元)、一心堂(50.6亿元)、益丰药房(50.48亿元),与9月底老百姓(83.7亿元)、大参林(80.4亿元)、一心堂(76.61亿元)、益丰药房(73.89亿元)的排位保持一致,没有出现类似年中时大参林超越一心堂这样的变化。

此外,值得留意的是四大家上市连锁的净利润情况。尽管老百姓大药房营收排名第一,但净利润却倒数,这与老百姓大药房商业收入占比较高有关。根据此次季报数据,老百姓商业批发收入为9.65亿元,占整体营收的10.8%,然而,批发收入净利润率较低,约为2%,从而拉低了老百姓整体的利润水平。

在工业领域,由于行业竞争环境严峻,资金避险投资于有创新药物的企业、净利润好的企业,工业上市十强企业的市值变化与净利润情况基本一致。不过,这种情况并未发生在零售企业,尽管一心堂拥有较好的净利润,但截止11月9日的市值在四大连锁中却是最低的。

在笔者看来,这与两个细分产业的环境有关。尽管都属于医药产业,但与工业企业近年来“两票制”、财政部77家药厂审计风暴、仿制药一次性评价、“4+7”扩采等带来巨大挑战而头部工业企业面临创新药转型及合规营销转型的直接且快速冲击不同,医药零售细分产业仍然属于群雄混战的阶段,主导大盘的是规模化和成长,而非停下来做精、做细。因此,尽管营收排名垫底,但拥有更高成长性的益丰药房更受市场追捧,其股价也从今年二季度底的69.9元一路上涨,近期最高达到90.87元。


“高济”卖亏了?

看好医药零售行业快速扩张的潜力以及与互联网的结合,互联网巨头腾讯也选择了入局。上个月,腾讯向高济医疗投资5亿美元,高济医疗投后估值约25亿美元,也就意味着腾讯约占股20%。这笔交易里有许多值得回味的信息。

首先,腾讯的投资行为本身就意味着其对医药零售产业的态度。与成熟的美国医药零售市场相比,中国医药零售市场还充满许多整合发展及进一步规模发展的机会,以及许多通过新技术、新模式提升的机会,也是精准的大健康人群的入口机会。

成熟的美国医药零售企业沃博联、CVS、RiteAid三家合计占据医药零售市场超过60%的份额,而我国上市连锁四强营收占比仍不足400亿元,不足全国份额的10%,即便加上未单独上市的国大药房,总体份额也仅10%。另一方面,随着医改进程的不断推进,医药分开不断深化,处方外流逐渐形成趋势,医药零售市场的增长空间是巨大的。两相作用下,医药零售连锁企业的成长潜力可见非常大。

从腾讯角度来说,新零售和大健康都是其产业布局的重要一环。相对阿里先后投资了漱玉平民、贵州一树、甘肃德生堂等线下零售连锁相比,腾讯尚未在此领域布局。且从产业本身对腾讯的价值来说,要抓住院外处方的发展机会,零售连锁是很好的抓手。腾讯本身就有智慧医院的布局,通过信息技术连接医院与药店,对于拥抱产业互联网的腾讯来说是很好的一步棋。此外,拥有巨大线下患者流量的连锁药店(高济医疗对外公布拥有1.2万家门店,参照四大家上市连锁,高济医疗拥有的会员数量保守估计也在5000万元以上)对于腾讯的价值也是巨大的。

最后,腾讯和高济医疗的拥有方高瓴资本本身就关联紧密。高瓴资本自身就是腾讯的重要股东之一,此前腾讯也与高瓴资本在若干个领域有过共同投资的经历,腾讯入股高济医疗是理所当然之事。

不过,此次投资也暴露出高济医疗的估值远低于市场预期。根据各方提供的数据,高济医疗去年的营业额至少有260亿元,如果估值25亿美元,那么不足180亿元人民币。对比四大连锁药店,其估值仅高于一心堂,如果260亿元营业额数据准确,与二级市场相比这个估值显然大大低于市场行情。

高济医疗约有门店数12000家,其不少门店都来自于对区域龙头连锁企业的收购,如洛阳好一生等,因此拥有的门店质量整体不错,应该高于门店质量整体偏弱的一心堂。如果门店数量约为6000家的一心堂市值能达到141亿元,那么,高济医疗应该有280亿左右的估值。

从一级市场角度,假设以260亿元营收额计算,180亿估值意味着其PS仅在0.7倍左右,这大概是高济医疗开始规模化收购连锁药店之前的市场行情,随着2016年高济医疗启动收购药店以及其他资本等的推动下,PS估值市场行情已被推到1.5倍左右。而今以0.7倍的PS估值吸纳腾讯入股,即便是腾讯这样的巨头携带了各种赋能可能性,也与市场的预期有着很大的距离。

当然,260亿元的营业额数据是否准确仍尚存疑,有不少连锁高济并不是控股股东,是否被算入260亿元中仍未可知。此外,尽管高济医疗的收购推动了药店估值的提升,但高济实际的综合收购成本也无法得知,缺乏这些数据很难十分肯定地认为高济卖亏了。但综合市场的实际感觉与不少连锁老板的反馈感性判断,仅从买卖来说,高济大概率卖亏了。

不过如果以短期的市场起伏来观察,高瓴资本这样的长期投资者的布局显然也是短见行为,高瓴资本看好医药零售市场,就如秃鹫一样扑进来,投入大量的资金,吸引最好的人才,携手最好的如腾讯一样的合作伙伴,携带最先进的理念进入这个行业。如果说高瓴资本一定会在医药零售商取得巨大的成功未必然,但失败的概率恐怕也很小。


“老百姓”运营数据透视

在三季报中,四大上市公司中只有老百姓大药房公布了具体的运营数据。首先看老百姓两项主营业务的毛利率情况,表2罗列了老百姓自2015年上市以来每年年报中公布的毛利率数据,其中2019年取得的是截止第三季度的数据。

从报告可以看到,医药零售的毛利率有缓慢下降的趋势,从2015年的38.93%降到了今年三季度的37.03%,尽管降幅非常低,但也提示了医药零售行业的潜在风险。近几年医药零售行业的竞争加剧,零售药店门店数也在持续增长,再加上电商的冲击等,尽管行业长期前景看好,但摆在眼前的挑战也是真实而具体的。

再看各个区域的营收占比情况,以湖南省为核心的华东地区是老百姓经营的核心地区,不过上市以后老百姓也加速了在华东、华南、华北、西北等地的扩张速度。从上市公司年报公布的各地区营收情况来看,这种扩张取得了一定的成效。华中地区的营收占比从2016年的41.48%下降到2019年三季度的37.15%。且以华东地区的发展速度最为喜人,其营收占比从2016年的24.2%提升到2019年三季度的28%。

华北地区相对增速缓慢,华南和西北地区营收占比甚至出现增速低于整体增速的情况。不过,老百姓大药房的大盘早已经由2016年的全年营收60.94亿元上升到截止今年三季度就能达到83.7亿元的水平,但这两个地区的营收占比下降并不意味着这两个地区缺少发展,而是相对华东地区发展的成绩没有那么好而已。

此外,老百姓大药房的直营总门店数也从2018年期末的3289家增长到2019年三季度底的3756家,门店总数增幅14%,预计到今年年底还会进一步增长,直营门店数量增长成为老百姓业绩增长的主要驱动因素。


★★★ 结语 ★★★


2019年即将过去,各大连锁拼业绩的战鼓不断擂响,加上四季度天气变冷本身就是医药零售行业的旺季,基于四大上市连锁迄今的营收表现来看,年底四大家营业收入均破百亿元应该信心十足。下一次年报分析中,笔者除了对四大连锁业绩进行分析外,还将给读者带来包括第一医药、好药师大药房、国大药房等几家上市公司业绩中连锁领域的表现,看看其中是否还有迄今尚未被我们发掘的行业动向和有趣的数据。

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