2019年医药上市公司中报看过来

2019年上半年，医药上市公司营业收入和归母净利润分别同比增长18.51%和5.45%，整体增长仍较为稳健。

细分行业中，医疗器械、生物医药板块的利润端保持较快增长，医药流通板块在政策消化后逐步回归行业增速，化学制剂板块利润端呈现个位数增长，但不同企业在一系列政策影响下分化加剧。医疗服务板块在剔除了业绩波动较大的医院个股后，利润端同比增长放缓，主要是受到去年同期的高基数及部分龙头个股的表观利润增速下降的影响（详见表1）。

盈利：较高基数上有望温和复苏

兴业证券统计称，扣除同口径非经常损益波动较大的公司，同时调整部分非医药主业和医药主业变更的重组个股，2019 年上半年营业收入同比增长了18.99%，归属上市公司股东的净利润同比增长8.42%，扣非净利润同比增长8.81%。

值得一提的是，Q2业绩加速增长，药品带量采购企业中报数据靓丽：今年二季度业绩增长，全年有望走出前低后高，逐季向好。

4月1日起，制造业等行业原有16%增值税税率降至13%，对行业利润的提升有极大帮助。“4+7”带量采购开始全面执行，16个中标的国产品种涉及5家A股上市公司及2家港股上市公司。对相关企业的中报财务数据进行分析后发现，在带量采购推行之下，相关品种的市场推广费用大幅缩减，应收账款也有所减少，利润端及现金流均有不错表现。

预计随着非经常性因素在2019年的逐步消解，全年医药板块收入利润增速有望实现温和的复苏。兴业证券预期全年上市公司利润增速仍有望达到15%一线。但随着带量采购、辅助用药目录、DRGS等政策逐实施步走向常态化，医药板块内部的增速分化可能会更加严重。“整体增长趋稳，内部分化加剧”，或是行业新常态（详见图1、图2以及表2所示）。

估值：仍处于合理区间

随着上半年A股整体“水位”的提升，加之“刚性内需属性+政策边际改善+中报业绩催化”，医药板块持续走强——当下估值已经脱离了2018年底的低位水平。截止2019年8月30日，医药板块绝对估值为33倍（TTM，整体法剔除负值），医药的TTM 估值中位数约为28倍。假设2019年净利润增长15%，对应动态PE约为25倍，从历史来看仍处于合理区间（详见表3）。

子行业：板块之间及内部持续分化

综合中信证券及兴业证券对子行业的分析，一致结论是板块分化趋势明显。

上半年，医药板块各子行业（按申万三级行业分类）的表现，按利润增速快慢来看：生物制药>医疗器械>化学制剂>医药商业>医疗服务>中成药>原料药板块，更具体而言——

1.制剂板块  A/H化学药龙头企业2019H1业绩大部分均实现预期增长，A股64家化学制剂企业，收入增长16.52%，净利润增长12.58%，扣非净利润增长11.50%，板块整体增速恢复。个别企业终端放量超预期（如京新药业、贝达药业等），带量采购“以价换量”逻辑得到验证，政策边际改善。

从板块内上市公司来看，一是收入端保持了高速增长；二是利润端的差别较收入端大，受到费用的影响较大。其中研发费用均保持了较快增长；三是现金流总体表现良好。

2.生物制药板块  统计了32家生物制药企业的表现，收入增长17.80%，净利润增长35.49%， 扣非后净利润增长20.81%。部分龙头企业业绩较快增长（如长春高新、智飞生物）， 疫苗板块上半年同比利润保持高速增长，血制品领域逐步企稳。

3.器械耗材  53家医疗器械企业收入增长18.06%，净利润增长了20.76%。扣非净利润增长21.75%，与去年全年增速基本持平。国内器械耗材龙头上半年继续呈现较好增长，创新产品或高端产线对业绩的拉动较为明显。

4.医疗服务  专科医疗服务继续保持较好增长，CRO板块高景气持续。统计了15家医疗服务企业，收入增长23.07%，净利润增长0.17%，扣非净利润增长16.52%，在内生增长和外延并购双重推动下，收入端整体维持了较快的增长。

5.医药商业板块  24家医药商业企业收入增长20.01%，净利润增长10.18%，扣非后净利润增长9.12%。其中零售高景气依旧，批发现金流持续改善。

上半年，国药股份、国药一致、上海医药、柳药股份等企业在收入增速、现金流改善上陆续超出市场预期。整体来看，龙头份额集中、现金流持续改善的趋势逐步明显。

零售市场在医保局带量采购等一系列政策改革后，景气度大幅提升，主要体现在上半年零售上市公司处方药销售量的大幅提升，以及渠道议价能力提高带来的处方药毛利率的提升。其次是执业药师监管、税务监管、社保交金等监管措施在2019年开始密集出台并强化执行，行业洗牌加速，龙头连锁公司迎来高效和快速整合扩张的时机。

6.原料药和CDMO板块  统计了28家原料药企业，收入增长7.81%，净利润增长-12.55%，扣非后净利润增长-13.93%。去年，原料药价格上涨高基数效应，导致今年上半年原料药板块数据下降明显。

受国内环保政策收紧、安全标准提高及一致性评价下原料药质量规范要求逐步提高的影响，原料药行业门槛大幅提高。此外，具备制剂研发及出口能力的原料药企有望获得成本优势，并在国内招标定价、带量采购上获得溢价，具备长期增长动力。

从二季度表现看，龙头CDMO和原料药企业均兑现了上述趋势，在量与价上面纷纷获得了“双升”，并且政策层面对于医药创新领域的鼓励以及MAH制度的落地，更是带来了CDMO公司国内业务板块的飞速增长。

7.中成药板块   59家中成药企业收入增长23.19%，净利润增长-3.43%，扣非净利润增长2.40%。受宏观经济影响，上半年消费属性中药OTC产品增速有所放缓；受中药注射剂限制使用、西医医生中成药处方限制等影响，预期全年中成药板块或仍将低迷。

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