选好标的、完成并购只是并购的第一步，做好对标的连锁或门店的业务整合才意味着真正的成功

国庆前夕，上市公司益丰药房连发10则公告，披露收购石家庄新兴药房的重要进展，宣告对新兴药房的股权收购已完成交割，并将开展业务上的一系列整合，今后新兴药房将整体纳入上市公司。

而今，医药零售产业通过收购来拓展业务、加速发展已成为标准动作，上市连锁、几大资本、工业企业纷纷入局，一时洛阳纸贵。群雄纷争中，如何选择好的投资标的成为颇具挑战的话题。

战略先行

战略反映了并购的意图和目的，是约束所有并购行为的准绳。收购必然是为了服务于连锁的某种目的

自古兵马未动、粮草先行，放在并购上，并购未动、战略要先行。战略反映了并购的意图和目的，是约束所有并购行为的准绳。成功的收购背后必有清晰的收购战略，连锁企业收购其他连锁或者门店并不是为了收购而收购，生意不是儿戏，收购背后必然是为了服务于连锁的某种目的。这种目的往高处看，可以是拓展门店网络做大做强，可以是做高估值后续转手卖出，可以是旨在狙击竞争对手，亦不排除江湖救急友情赞助；往实处看，可以是弥补顾客资源、员工资源，可以是看中标的背后的管理团队，可以是认可标的的商品结构与资源……

以此来看益丰收购新兴，其最主要的原因是连锁收购浪潮下，益丰已显著落后于另外三家上市公司。2017年一心堂销售额77.5亿元，大参林71.7亿元，老百姓68.1亿元，而益丰只有45.7亿元的年销售额，此外还有几大资本纷纷做局，后面有漱玉平民、健之佳等区域龙头企业排队等候上市，益丰若不通过并购加速发展，很容易就落到第二梯队。再加上益丰2016年下半年完成定向增发募集了13.55亿元人民币，手头持有现金及等价物近20亿元，拥有充足子弹和动力的益丰蓄势待发。

是收购几十家小型连锁，还是拿下家大的？如果有合适标的，自然后者更为省力、风险也更小，而新兴恰是为数不多的符合这种意图的标的。新兴药房2017年销售额达9亿元，2018年销售额保底也有10亿元。此次合并进入上市公司报表后即可增厚不少利润，缩短益丰药房与其他三家上市连锁的距离。当然，新兴药房这么好的标的，看中又出得起钱的收购方也不少，无形中收购价格也被推高，也给益丰带来不小的挑战。

从中国医药连锁发展趋势来看，未来市场会是全国性大连锁加区域性龙头连锁主导的格局，一心堂、大参林、老百姓和益丰四大家上市公司谋求的是全国性大连锁地位，而四大家现状严格来看还只是区域性布局，要实现战略布局必然要结合实际情况实施战略收购。

如益丰的战略是区域聚焦、稳健扩张，以华中、华东市场为中心，逐步向中部和东部其他地区延伸，收购新兴让益丰一跃为河北地区区域龙头地位。而一心堂选择以西南为核心、华南为战略纵深、华北为补充的经营格局，在重点区域实行市县乡立体化点群拓展；大参林则选择聚焦两广、全国扩张，重点加强现有网点布点，下沉渗透已有省份的县域市场，提升区域的覆盖率与市场份额；老百姓同样选择在现有优势区域开展并购业务，进行外延式发展，但相对来说老百姓覆盖的省份较多。此外，虽未上市但有实力窥望全国性布局的连锁企业还有不少，几大资本如高瓴系连锁、基石系连锁，几大省域龙头如漱玉平民、健之佳等。

对于不少聚焦省会市场或者市县级市场的连锁企业来说，如果要有所发展就不得不考虑资本环伺的现状，往前走一定会和大连锁、大资本短兵相接，无论选择投靠还是选择割据，做大做强，牢牢占据区域影响力是拥有话语权的关键。选择在自己的优势区域进行密集渗透，进可以做高估值以合适价格卖给大连锁大资本，退可以形成区域性垄断地位，建立护城河挡住巨头的进攻。而今资本渗透的速度太快，对于尚未建立区域性影响地位的连锁来说已没有太多时间留给连锁依赖自建门店稳步前进，并购也是重点需要考虑的扩张战略。

标的选择

首要关注的是标的盈利能力和盈利潜力，只有有盈利能力的标的才能为连锁带来正的现金流，增强连锁竞争力

明确了战略，就进入了并购实操层面，在战略聚焦区域开展拉网式筛查，寻找合适标的。并购的完整流程从标的选择、时机选择、尽职调查、并购谈判、合同签订、合同履行到并购后整合，其中一些细节如交易结构设计、高管履历审查、付款条件设计等受篇幅所限本文暂不展开，仅就标的选择时的注意事项进行介绍。

标的盈利现状及潜力

收购药店首要关注的是标的盈利能力和盈利潜力，只有有盈利能力的标的才能为连锁带来正的现金流，增强连锁竞争力而不是削弱竞争力。收购方常常容易信心满满认为收购后输出自己的管理能够做到扭亏为盈，但务必要客观评估自身的管理实力，评估扭亏为盈所需付出的代价以及时间成本。一心堂副总裁伍永军就曾分享一心堂选择并购标的一定要求是盈利的企业或者门店，大如一心堂都如此谨慎，其他连锁更应注意。

标的盈利能力与潜力一般与药店地理位置关系紧密，标的门店有多少是位于核心商区，有多少院边店等都是重要判断依据。核心商区人流量大随之带来的客流量也多，医院周边患者多，药店可以承接更多外流处方，这样的门店自然就潜力大。此外，药店是否接入医保也非常影响药店的潜力，医保自带流量，能够帮助药店获客。几大连锁中一心堂医保门店占比79.2%，老百姓医保门店占比更高达83.6%，这也是大连锁能做到强者恒强的重要原因。

标的会员数量与质量也是盈利能力判断的重要依据，会员比率高、会员复购率高体现的是连锁会员管理能力以及差异化服务水平的高低，会员购买比率高、复购率高的标的比普通标的拥有更高的盈利能力。

此外，考虑到门店租金占据药店运营成本不小比例，且还面临租约到期、房东抬价等多方面风险，自有门店率比较高的标的相应风险低、更可控、潜力也大，应该给予较高估值。

关注核心运营指标

标的核心运营指标如人效、坪效、销售费用率、管理费用率、财务费用率等反应了药店运营管理水平。人效指的是销售人员人均能带来的营业收入，坪效指的是每一平方米店面能够创造的营业收入，经营管理水平高的连锁人效和坪效也高。四大连锁财报数据显示，四家平均下来日均人效在1500元左右，日均坪效在70元左右每天，进一步还可以细分不同店面类型的人效与坪效如旗舰店、大店、区域中心店、中小店等，可以参考作为衡量收购标的运营管理水平的依据。

销售费用率衡量的是创造每一元营业收入所需要支付的销售人员薪酬比率，销售租金率指的是创造每一元营业收入所需要付出的门店租金，两个指标都能反应出药店的经营效率，但在具体分析时要考虑到人均薪酬和租金的区域性差异。

此外，还有包括管理人员费用、业务招待费用、日常办公费用等在内的管理费用占营业收入比率的管理费用率，融资投资行为产生的利息等财务费用占营业收入比的财务费用率等都可以作为衡量连锁运营能力的核心指标，通过综合对比来识别标的的运营能力。

标的与现有资源协同和互补性

连锁通过并购拓展自己的服务网络，并通过规模化来降低运营成本、提升运营效率是连锁做大做强的关键，这个商业目的需要通过标的连锁与现有资源的协同来实现。

协同的层面往往是多维的：标的是否符合连锁的拓展战略，聚焦郑州市场的区域连锁看中的更多是郑州当地的连锁企业，旨在江苏建立区域龙头地位的全国连锁更青睐在省会城市南京收购已有一定地位的连锁；标的是否能与连锁形成管理规模协同，益丰收购新兴，一下就满足了《药品管理法》跨省经营需要设立分公司总部和物流配送中心的要求；标的是否能与连锁形成采购协同，采购协同是并购的必然要求；标的是否能与连锁形成经营管理的协同；标的运营体系与连锁是否有整合上的挑战……

标的股权结构复杂程度

标的股权结构也是标的选择时的重要考虑因素。如果标的连锁或者门店的股权结构过于复杂或者存在较大的债务问题将给收购以及收购后的整合工作带来很大挑战。不少连锁企业因为历史原因存在股东人数众多、股权过于分散、股权已质押等问题，这将增加并购过程中各个环节所需要耗费的时间和精力，也增加了并购的不确定性。例如，股权分散的企业各个股东利益诉求不一，如果协同不了，大多数股东收购就无法完成。

企业经营的合规性

随着我国医药连锁政府监管的不断加强以及连锁自身运营管理的不断完善，企业运营的合规性变得越来越重要，许多连锁在运营上或多或少存在不规范问题，如员工的五险一金缴纳不足、医保卡在药店内购买生活用品、执业药师挂靠等。如果完全按合规方式来经营，看上去盈利的药店收益可能会大打折扣甚至出现亏损。这点对于上市连锁来说尤其重要，一般连锁不要求公开财报，尚有不透明操作空间，上市连锁监管严格，合规经营要求高，在标的选择时切要注意。

结语<<<

选好标的、完成并购的程序性步骤只是并购的第一步，在并购后完成对标的连锁或门店的业务整合才意味着真正的成功。并购如同谈恋爱，并购的过程虽有争执也是你情我侬，一旦完成交割进入业务整合就如步入婚姻，面对的是茶米油盐具体事务，出现冲突的概率就大大增加，甚至有不少专业人士认为并购的成功概率比婚姻的成功概率还要低。如何在并购中进行合适的机制设计以增大并购整合的概率，请关注近期本版报道。

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