生物科技公司赴港上市是否最佳选择？

4月24日，香港交易及结算所有限公司（以下简称“港交所”）正式公布《新兴及创新产业公司上市制度》的咨询总结，允许双重股权结构公司、尚未盈利的生物科技公司、在海外上市的创新产业企业赴港上市。新上市规则于4月30日起实施，并开始接纳相关上市申请。

自去年12月底传出这一改革消息后，业内就已开始热议。对于未盈利的生物科技公司及其投资方而言，上市、融资、退出一时间从原有的遥不可期迅速被提上日程，资本和企业一片叫好点赞。

但也有消极观点认为，目前资本和优质生物医药创新企业处于“僧多粥少”状态，行业整体估值偏高，政策放开会有太多企业涌入资本市场而导致估值下降。从美国纳斯达克市场前车之鉴来看，小型生物科技企业研发失败估值腰斩甚至企业倒闭的案例并不少见。

作为研发型企业，上市前要面对诸多亟待解决的问题。比如：全面登陆资本市场是否配置了足够的人才？内部管理是否合规？随着未来走向生产、销售阶段，研发型企业能否通过丰富的产品线或者对外合作规避风险，成长为全能型企业？

在近日召开的2018生物产业合作论坛（CBPF2018）期间，《医药经济报》记者采访了多位业内专家，他们既看好资本市场为生物医药产业的创新和发展带来更大的助力，但也对这一新政带来的利好预期持谨慎理性的态度。

【嘉宾】

苏州工业园区生物产业发展有限公司总经理 庞俊勇

康宁杰瑞董事长 徐霆

苏州开拓药业总裁 童友之

杏泽资本合伙人 强静

论题1 新政解读

如何看待4月24日港交所公布的IPO新规？

庞俊勇：最近两三年不管是苏州工业园区还是BioBAY，服务角度开始从研发侧重到生产、商业化发展的阶段，上市也是我们服务的重要内容之一，园区也在支持企业上市方面制定了一系列鼓励政策。

根据刚刚公布的香港IPO政策，我们初步统计BioBAY内符合上市条件的企业在30家左右。在该政策公布之前，药明生物、金斯瑞等生物医药企业登陆港股市场后表现远超国外预期的估值，体现资本市场对整个中国生物医药产业发展的高期望值。随着港交所上市开放新通道，我相信会有很多生物技术企业获得融资和在国际平台上展示的机会。

徐霆：港股市场对于企业上市尺度的把控介于美股市场与A股市场之间，此次正式对外公布的文件中对通过概念验证的产品以及从事核心产品研发至少12个月等进行了明确定义，这是值得企业关注的。港交所IPO新规的推出加快了我们公司战略重组日程，目前我们正在以上市为目的加强企业内控，引进四大会计师事务所审计、律师、投行等开展各个方面工作，这也为提升公司治理水平带来了正面效应。

童友之：港交所IPO新政以及新推出的“新三板+港股”的方式，为研发型企业开辟了很好的窗口，充分利用好这个机会对于生物医药创新企业走向新的台阶是非常重要的。例如过去虽然有不少国内企业在美国开展Ⅰ期临床试验，但真正进展到Ⅲ期临床试验，如果没有充裕的资金支持，可能就要考虑和其他企业合作，现在港股市场的开放为本土研发企业打开一扇大门，我们可以开始思考让产品走得更广更远。

强静：不同的基金有不同的投资策略和框架。港交所新政对于专注于pre-IPO的投资基金是重大利好。对于投资于早期企业的基金而言，增加未来长期的退出通道，也存在一定利好。

杏泽资本正协助部分被投企业准备香港上市事宜。在具体运作上，我们采取了比较稳健的策略。一般情况下我们会做三点计划：

第一，企业资质需要大幅超出港交所规定的硬性要求，并建议企业进行pre-IPO轮融资，确保企业研发的正常资金需求。

第二，严格筛选中介机构，优秀中介机构的认可也是上市成功的保障。

第三，企业在人员、资金、上市流程方面的严密规划。其中包括管理人员例如CFO的配置、公司信息披露等合规培训、企业正常研发资金安排、公司战略规划及风险应对机制等。只有做好了这几点，企业才能充分享受到这次港交所新政的红利。

论题2  机会VS挑战

从未盈利生物科技企业角度来看，港交所公布的IPO新规将带来哪些利好或者挑战？

强静：此次上市规则改革，不仅为未盈利的生物科技企业提供了资本化平台，支持企业长久发展，同时也给生物制药企业提供了国际化的交流合作平台。相信企业在香港上市后，在港交所的合规管理以及香港的国际背景下，上市生物医药公司的国际合作能力会有效增强，未来会诞生更多的国际研发合作案例。

但是，港股IPO新规的出台也带来了相应的挑战：

第一，生物创新药投资基于对产品未来研发进展而估值，所以信息披露非常重要，尤其是研发进展信息的及时性和保密性。企业需要建立理性完善的信息披露机制，及时、透明、合规地披露信息。

第二，监管机构不会评判企业产品的好坏、成功概率的高低，而是从信息披露、公司募资融资资金使用、财务管理等方面设立监管规则，这也对港交所提出更高要求。

第三，从投资分析的角度，尽管目前香港分析师具备专业知识背景，但还需要一个摸索的过程。这对投资分析人员也是一个挑战。

童友之：产品始终是研发型企业的立身之本，推进产品上市也是企业发展的当务之急，资本市场起的是“添砖加瓦”的作用。例如癌症新药开发，一般都是从末线治疗开始验证，一旦成功了才往二线、一线用药推进，但如果有充裕的开发资金，一方面是临床试验推进速度加快，另一方面也可以选择更早期的标准疗法对标。

尤其是现在联合用药成为大趋势，资本助力可以让中国企业有更多机会在国外开展临床试验，整体布局也更加合理。

徐霆：上市与否对于公司策略本身影响并不是很大，但上市后整个公司的视野会发生变化，存在各种形式合作的可能性。

众所周知，创新药的主要市场仍然在欧美发达国家，企业上市后有了资金渠道。比如，当看到一些欧美企业的产品与公司现有产品具有很好的互补或结合效应时，我们可以用相对便宜的资金并购或者股权交易拿到产品开发权，这也是中国生物科技企业融入全球开发的很好契机。

论题3  赴港上市潮

港交所IPO新政实施后是否会迎来大批生物科技企业赴港上市现象？有哪些担忧？

童友之：香港资本市场实际上存在很多限制，比如企业愿意上市但不一定有券商愿意做保荐人，表面上看起来有很多企业希望到香港上市，但最后能成功上市的企业又存在不确定性。按照现有规定，港交所对于满足上市条件的企业数量会控制在一定范围内。

实际上，现在这批最早上市的生物科技企业承担了很多责任，如果市场孵化得好，打通一二级市场，这就为后上市的企业铺平了道路。但反过来看，过去一级市场找不到对标，未来有更多专业的生物医药分析师关注这些生物科技企业，企业的价值最终仍然需要产品在市场中的销售和营收来证明，很多产品可能会被证明失败，投资人会意识到风险。

最近几年，国内政策和资本哺育了一批创新研发企业，未来将有越来越多企业符合上市基本条件。港股新政带来的效应还需要看今后几年市场的表现。

徐霆：对于未盈利的生物科技企业而言，登陆资本市场是一把“双刃剑”。我们面对的可能是企业估值高、融资相对容易，也可能是新一轮资本狂热，供过于求带来的估值泡沫破裂导致资本稀缺。

现在生物医药行业创业者大多数是科学家出身，很多企业管理上的问题未必能清楚地意识到，企业上市后面临各种信息充分披露，一举一动都会受到监管机构、股民、投资者的关注，包括治理缺陷、对合规性的掌控等，这些所带来的运营成本需要考虑清楚。

庞俊勇：想去香港上市的企业很多，但是真正优秀的企业并不多，真正能做出好药、创新药的公司更是屈指可数。

强静：据初略测算，完成香港上市的整体费用在1500万美元左右。由于近期政策放开，中介费用也相应水涨船高。企业需要考虑上市成本，以及上市成功或者失败后是否会对企业经营产生重大风险。

此外，中国的创新药资本市场存在自身的问题。例如，从5年前创新药投资升温到现在，投资机构还没有受过伤。经过过去几年的发展，未来一段时间将是创新药企业公布临床数据，或者产品上市销售，接受市场检验的一个过程。临床数据失败或者销售不达预期，都会对行业产生短期的负面影响。我们认为短期降温的现象肯定会出现，但长期来看，中国生物药发展以及生物药投资仍将处在蓬勃发展的时期。

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